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Impulse von Finreon

Die verschiedenen Gesichter des Marktportfolios

Passive Anlagen sind bei Weitem nicht so statisch, wie es auf den ersten Blick scheint. Exposures zu Renditequellen wie Size, Value und Momentum schwanken dynamisch und zumeist zum Nachteil des Investors. So können die Prämien dieser Faktoren nicht systematisch abgeschöpft werden, während ihre Nachteile in Form erhöhter Drawdowns gleichwohl getragen werden.

Geht es darum, den Erfolg von Aktienstrategien zu evaluieren, wird in aller Regel eine passive Benchmark herangezogen. Die Idee dahinter ist einfach: Eine Gewichtung von Aktien nach Marktkapitalisierung erscheint die intuitivste aller Anlagestrategien, da sie nach einer einmaligen Investition keiner weiteren Bewirtschaftung bedarf. Daraus leitet sich die Vorstellung einer „passiven“, „statischen“ Strategie ab, die sich als natürlicher Referenzpunkt für die Performanceevaluation oder für günstige Investitionen in den Aktienmarkt geradezu aufdrängt. Passivität wird vor diesem Hintergrund auf die Untätigkeit des Verwalters reduziert. Dagegen spricht an sich nichts. Allerdings erwartet man im Allgemeinen von einer passiven Strategie eine gewisse Beständigkeit. Genau hier liegt aber das Problem von klassischen passiven Anlagestrategien: Sie sind nicht statisch. 

Faktorexposures des Marktportfolios
Faktorexposures des Marktportfolios

Warum? Die Finanzmarktforschung hat in den letzten 25 Jahren verschiedene Renditequellen, sogenannte Faktoren, identifiziert. Es hat sich gezeigt, dass ein Grossteil der erwirtschafteten Renditen eines Portfolios vom Exposure zu diesen Faktoren abhängt. So weiss man beispielsweise, dass Investitionen in kleine Titel (Size), günstige Titel (Value) und Titel mit positiver kürzlicher Preisentwicklung (Momentum) überdurchschnittlich gut rentieren. Das Problem liegt nun darin, dass das Marktportfolio sein Exposure zu diesen und weiteren Renditequellen über die Zeit dynamisch auf- oder abbaut. Entsprechend verändert das Marktportfolio unkontrolliert seine Eigenschaften und sein Renditepotential; mal überwiegen Value Titel, mal Momentum Titel oder Anteile an Unternehmen mit beliebigen anderen Eigenschaften (siehe Abbildung oben).

Diese Schwankungen beeinträchtigen nicht nur die Transparenz einer passiven Strategie, sie stellen gleichzeitig auch ein Risiko dar, insbesondere wenn man den Mechanismus von Blasenbildungen betrachtet: Während der Dotcom Blase (1995 – 2000) baute das Marktportfolio immer mehr Momentum Exposure auf, weil ehemalige Gewinner (Momentum Titel) durch ihren erhöhten Preis ein erhöhtes Gewicht erhielten. Dies ging zu Lasten von kleinen (Size) und günstigen (Value) Titeln. Zum Höhepunkt der Blase bestand das Marktportfolio so überwiegend aus riskanten (=hohes Beta) Momentum Titeln, während kleine Titel und Titel mit Substanz deutlich an Gewicht verloren hatten. Durch das Platzen der Blase wurden die Momentum Titel überdurchschnittlich in Mitleidenschaft gezogen, während Value und Size Titel häufig deutlich besser abschnitten und ein Portfolio so vor grösseren Verlusten bewahren konnten (siehe Abbildung unten). Durch diese Zusammenhänge wird das passive Marktportfolio regelmässig besonders hart getroffen. Direkte, diversifizierte Investitionen in die verschiedenen Renditequellen hingegen ermöglichen einen sanfteren Ritt durch solche Turbulenzen und erhöhen so das langfristige Renditepotential bei gleichzeitiger Risikoreduktion.

Überrenditen von Faktorstrategien
Überrenditen von Faktorstrategien

Ein weiterer, vielleicht noch gewichtigerer Nachteil von passiven Anlagen ist deren systematisches negatives Exposure zu entschädigten Renditequellen, was die langfristige Rendite nachhaltig beeinträchtigt. In Abbildung oben ist beispielsweise das durchschnittlich negative Exposure zu Size und Value deutlich erkennbar, während die in Abbildung links ausgewiesenen Überrenditen sowohl für Size als auch für Value erahnen lassen, wie schädlich diese negativen Exposures für das Marktportfolio sind.

Schlussfolgerungen

  • Passive Anlagen haben schwankende und systematisch negative Exposures zu entschädigten Renditequellen wie Size, Value und Momentum.
  • Besonders bei Blasenbildungen wird das passive Marktportfolio durch diese Eigenschaft regelmässig besonders hart getroffen.
  • Eine direkte, diversifizierte Investition in die verschiedenen Renditequellen ermöglicht eine effizientes Portfolio auf Basis gezielter Steuerung der Exposures.
Wenn Sie mehr über schwankende Faktor Exposures erfahren möchten, lesen Sie weiter unter Finreon Equity Multi Premia®
 
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