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Impulse von Finreon

Faktorprämien - Timing im Wirtschaftszyklus

Die akademische Forschung hat eine Vielzahl von Renditequellen bei Aktien, sogenannte Faktoren, identifiziert, mit denen langfristig eine Überrendite erwirtschaftet werden kann. Aufgrund ihrer unterschiedlichen Eigenschaften bringen die verschiedenen Faktoren viele Einsatzmöglichkeiten mit sich, wodurch das Portfolio gezielt dem Wirtschaftszyklus angepasst werden kann. 
 
Der Nobelpreisträger Eugene Fama gilt als Vorreiter des Forschungsgebiets der Faktorprämien. In den 90er Jahren veröffentlichte er zusammen mit Kenneth French eine Reihe wissen-schaftlicher Arbeiten, in denen er die Validität des Capital Asset Pricing Modells (CAPM)  und die Kernannahme, dass das Marktbeta alleine die Rendite von Aktien erkläre, widerlegte. Ihre Ergebnisse zeigten, dass die Aktien kleiner (Size-Faktor) und günstig bewerteter Unternehmen (Value-Faktor) den Markt in der langen Frist systematisch schlagen. Seitdem wurden in der Finanzmarktforschung folgende weitere Faktorprämien entdeckt:
 
  • Momentum: Titel, die in der näheren Vergangenheit outperformed haben
  • Residual Momentum: Titel, die in der näheren Vergangenheit positive unternehmensspezifische Renditen aufwiesen
  • Reversal: Titel, die in der früheren Vergangenheit underperformed haben
  • Low Risk: Risikoarme Titel
  • Quality: Titel von profitablen Unternehmen
Jeder einzelne Faktor hat langfristig eine signifikante Outperformance gegenüber dem Markt erzielt, jedoch können einzelne Faktoren je nach Marktentwicklung auch lange Under-performance-Phasen aufweisen.
 
Eigenschaften von Faktoren
 
Faktorprämien lassen sich aufgrund ihrer Charakteristika in drei Kategorien einteilen: Prozyklische Faktoren folgen dem Trend und partizipieren an der Marktdynamik. Darunter fallen die Faktoren Momentum und Residual Momentum. Im Gegensatz dazu wirken antizyklische Faktoren dem Trend entgegengesetzt und können eine Outperformance durch Antizipation der Trendumkehr erzielen. Die Faktoren Value und Reversal werden oft in dieser Kategorie eingeteilt. Zuletzt dienen defensive Faktoren, wie Low Risk und Quality,zur Risikoreduktion, da sie weniger mit dem Markt korreliert sind und eine tiefere Volatilität aufweisen.
 
Faktorprämien im Wirtschaftszyklus Aufgrund ihrer eher defensiven, pro- oder antizyklischen Ausrichtung bieten Faktorprämien vorteilhafte Eigenschaften in verschiedenen Phasen des Wirtschaftszyklus. So sind Boom-Phasen beispielsweise charakterisiert durch steigende Aktienmärkte und Zinsen. 
 
 
In solchen Phasen profitieren vor allem prozyklische Faktoren wie Momentum und Residual Momentum, sowie kleinkapitalisierte Titel (Size-Faktor) vom Aufschwung. Ein Investor kann durch Hinzunahme dieser Faktorprämien überproportional am Aufschwung profitieren. Sobald die Wirtschaftsentwicklung sich hingegen abschwächt und es zu einer Verlangsamung oder Rezession kommt, ist an den Märkten ein „Risk-Off“-Verhalten zu beobachten: Aktienmärkte und Zinsen fallen.
Investoren wenden sich in solchen Zeiten sicheren Werten zu, weshalb die defensiven Faktorprämien Quality und Low Risk eine Outperformance erzielen können. Während einer wirtschaftlichen Erholung bleiben die Zinsen auf tiefen Niveaus, während Aktienmärkte steigen. Dadurch können unterbewertete (Value-Faktor) und kleine Unternehmen (Size-Faktor) eine Outperformance erreichen. Abbildung 1 veranschaulicht den Zusammenhang von Wirtschaftszyklus, Marktentwicklung und Faktorprämien.
 
Faktorprämien im Portfolio
 
Die unterschiedlichen Eigenschaften der Faktoren ermöglichen Investoren den gezielten Einsatz von Faktorprämien im Portfolio, um zum Beispiel Marktmeinungen systematisch umzusetzen, Risikopräferenzen anzupassen oder marktkapitalisierte Anlagen zu ergänzen. Das kapitalgewichtete Marktportfolio baut aufgrund der Koppelung von Preis und Gewicht zufällig Exposures auf und ab. Der passive Investor gewichtet also unbewusst und unsystematisch einige
     
Faktorprämien über und andere unter, so dass sein marktkapitalisiertes Portfolio Faktorexposures aufbaut, welche möglicherweise nicht der Phase des Wirtschaftszyklus entsprechen. Falls beispielsweise Zeichen für eine anstehende Rezession zu erkennen sind, ist ein passives, marktkapitalisiertes Portfolio im Faktor Momentum relativ übergewichtet und im Faktor Low Risk verhältnismässig untergewichtet. Ein weiteres Beispiel ist der Swiss Market Index (SMI), der aufgrund seiner drei Mega-Titel (Nestlé, Novartis und Roche) den Size-Faktor stark untergewichtet. Kommt es also zu einem wirtschaftlichen Aufschwung, so kann mit einer passiven SMI-Anlage die Faktorprämie Size nur in geringem Masse abgeschöpft werden. Das unbeabsichtigte Über- oder Untergewicht des Portfolios in einem Faktor, welches durch marktkapitalisierte Anlagen entsteht, kann aber angepasst werden, so dass Faktorprämien zeitlich dem Umfeld abgestimmt und gezielt abgeschöpft werden. 
 
Abbildung 1: Faktorprämien im Wirtschaftszyklus (illustrativ)

Schlussfolgerungen

  • Sieben Faktorprämien gelten heute als in der Akademie und Praxis bewährt.

  • Aufgrund ihrer prozyklischen, antizyklischen und defensiven Eigenschaften bieten Faktorprämien hohe Flexibilität für eine Aktien-Allokation gemäss Wirtschaftszyklus.

  • Durch Faktorprämien kann das Portfolio dem wirtschaftlichen Umfeld und dem Risikoprofil des Anlegers angepasst werden, sowie zur Ergänzung einer marktkapitalisierten Anlage dienen.

 

Wenn Sie mehr über schwankende Faktor Exposures erfahren möchten, lesen Sie weiter unter Finreon Equity Multi Premia®
 
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